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2021易凯资本中国健康产业白皮书—健康产业并购篇

2021-06-01

本篇主要内容预览:

1.我们理解的并购行业趋势

2.大健康产业并购策略

3.并购交易的重点赛道



核心观点

1.








伴随着中国医保支付结构及医保目录调整、仿制药一致性评价、集采常态化等行业新规的出现和政策的演变,中国健康产业(特别是医药和医疗器械行业)通过并购整合进一步丰富产品线和延伸产业链的需求正在日益凸显;单一产品线的公司在未来会面临更大的风险和更多的不确定性,甚至可能难以为继。制药公司和医疗器械公司唯有通过丰富的产品组合,才有可能抵御政策变化下单一产品管线可能面临的毛利骤然滑坡的风险。


我们看到两个与此有关的重要趋势性机会:(1)医保谈判及”带量采购“导致很多跨国公司降低了对于未来某些产品在中国市场收益的预期,导致它们愿意将与这部分相关的业务进行剥离并整体出售,与此同时它们也会愿意通过收购补强未来更有利润空间的产品线,以实现业务结构的优化和聚焦。(2)很多单一产品的创业公司在定价权及成本控制等方面处于劣势地位,迫于压力会选择将公司整体出售。

2.








受二级市场的影响,中国健康产业一级市场估值在过去一年多时间里持续走高,导致很多创业药企虽然主打产品还在临床二三期,却已经拥有很高的估值和相对充沛的现金。在这种情况下,它们会考虑进一步丰富产品管线或者获取和补强研发和销售能力。基于资本市场对创新药企给予远高于传统药企的高估值,很多创新药企会选择在获得大额融资后并购那些估值合理、有产品有渠道有收入的传统药企以完成从只有研发能力的创新药企到有销售网络和推广能力的综合药企的转型。

3.







近年来资本向头部机构集中的趋势越来越明显。因此,头部GP的募资规模也随之越来越大,导致它们不仅有条件、也几乎必须参与并购投资(buyout)。传统上中国健康产业的并购都是大企业集团和上市公司来推动的,今天忽然之间又多出了财务买家这样一个阵营。财务买家的参与会让并购市场变得更加活跃—一方面与传统战略买家相比,财务买家更加擅长帮助被投企业通过后续的并购整合市场,快速扩大营收规模,丰富产品管线;另一方面,和战略买家不同,财务买家所管理的基金通常都有明确的生命周期,因此在持有一段时间后如果被投企业不能上市,通过击鼓传花的并购交易实现推出的需求非常紧迫和明确。

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1  并购行业增长的原因


美元贬值和全球通胀升温导致资金转换为资产的需求更加迫切

自2020年以来,美元走势持续疲软,全球通胀抬头。为缓解新冠疫情冲击影响,全球主要经济体均不同程度地推行持续宽松的货币政策和财政刺激政策。以美国为例,美联储先后向市场投放了近20万亿美元,刺激美股连创新高、美元贬值、以原油铜为代表的大宗商品价格飙升。


而随着新冠疫苗的广泛使用,全球经济回暖,催生出通胀预期的升温,商品价格由上游向中下游传导,市场通胀格局形成,被视为全球资产定价之锚的美债收益率加速上行。在此大背景下为避免持有现金造成购买力缩水,大量机构倾向于将资金转换为抗通胀的资产进行保值。


由于各界普遍认为2021年全球将走向通货膨胀,资金也如潮水般涌入基金和相关的对抗通膨商品。


据EPFR数据显示,至2020年12月2日为止,已有18亿美元以上资金流入美国TIPS基金,是6个月以来最大单周流入金额,也是资金净流入达9个礼拜。TIPS所管理的资产额仅略低于两年前的历史高点,达到250亿美元。


此外,2020年私募基金管理下的资产创下历史新高,安永报告称2020年全球收购的空闲资金增长了9%,达到8,650亿美元,其中近一半来自大型基金。这个数字在过去十年里翻了一倍多。Preqin报告称,全球PE/VC空闲资金达到近2万亿美元的创纪录水平,其中25%在亚太地区。


在当前美元持续贬值和全球通胀抬头的形势下,资金转换为资产的需求更加迫切,全球PE机构空闲资金体量逐步提升。几大因素共同作用下,PE机构的单笔投资额将呈上升趋势,催生更多并购类交易机会。


新冠疫情大流行冲击全球经济市场,新兴市场国家更具成长动力

新冠疫情给世界经济带来了前所未有的冲击,发达国家市场和新兴国家市场展现了不同的经济恢复动力。各国为了抗击疫情实施了一系列措施,包括封锁边境和社交隔离,在遏制疫情的同时也给经济活动带来了极为负面的影响。


受疫情影响,2020年全球GDP增幅为-4.4%,全世界经济活动都有所放缓,其中新兴市场增速为-3.3%,高于发达国家的-5.8%,受疫情的影响相对较小。


根据国际货币基金组织对2021年经济增速的预测,2021年全球GDP增幅为5.2%,其中新兴市场增速为6%。总体来讲,2020年新兴市场经济受创与发达市场相比程度较轻,展望2021年,新兴市场将会有相对更高的GDP增长。


上世纪90年代以来,全球范围内共发生3起大型经济衰退,其中新冠疫情引起的2020年衰退是最迅猛的。根据世界银行统计,在上世纪九十年代以来的所有全球性衰退中,新冠疫情引起的衰退是全球GDP增速下降最快、幅度最大的一次。


如图所示,1991年的经济衰退在将近3个季度的时间内将GDP下拉了1个百分点,2009年的经济衰退将GDP下拉了近5个百分点,而2020年本次衰退将GDP下拉了多于6个百分点。本次由新冠疫情引起的经济衰退来势迅猛,世界各国为抗击疫情实施了一系列财政及卫生安全措施,目前有些国家已经控制住疫情,逐渐回归正常。

通常情况下,新兴市场的经济增长路径有别于发达市场,而中国在新兴市场中疫情控制得最好、更具成长动力,2008年全球金融危机之前以及危机刚过去后的全球强劲增长时期,新兴市场的表现均好于发达经济体。


此次新冠疫情再次验证了这一结论:中国的经济复苏不仅遥遥领先于多数发达国家,也领先于南美等发展中市场(仍在努力应对居高不下的新冠病例数)。尽管短期内疫情已经打乱了新兴市场的传统投资策略,但近几年新兴市场内部交易的增加已经削弱了与发达市场的关系。

国家外商准入负面清单逐步缩短,鼓励外资在华投资,推动产业转型升级

2020年6月24日,国家发展改革委和商务部发布了2020年版《外商投资准入负面清单》,中国将实施更大范围、更宽领域、更深层次的全面开放,支持经济全球化和跨国投资,进一步改善了外国产业方/外国投资基金在国内的投资环境。


2020年版负面清单在农业、制造业和金融业等相关行业准入范围和外资持股比例等方面做了明显的‘减法’,这些领域的外资流入都逐步增加。


在历年的外商投资准入负面清单中,金融领域的限制逐年减少。在2019年版《外商投资准入负面清单》中,金融领域的负面清单缩减至只余对外资股比的限制,其中要求证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司和寿险公司的外资股比不超过51%。2020年版《外商投资准入负面清单》,取消证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、寿险公司的外资股比限制。至此,整个金融业对外资准入的限制已全面取消,鼓励外资在华投资,推动产业转型升级。


除了金融领域,在医药领域,针对外商投资的限制也逐年减少。2020年版《外商投资准入负面清单》,取消禁止外商投资中药饮片的规定,鼓励外商进行中药饮片类的投资。


国内细分领域龙头逐步清晰,并购是头部企业扩张及维持行业地位最主要的渠道

经过近年来的发展,国内医药健康领域的细分龙头企业逐步凸显。医疗健康领域内的产品和服务不仅是技术的简单运用,而是结合专业技术和人才的综合应用,由此催生出一大批专业化的特色企业或机构,成为某一细分领域的隐形龙头。


然而龙头企业在体量加速扩大的同时,公司容易发生内生性的发展瓶颈。若想未来突破这种瓶颈,搭建多品类的平台型公司,并购是快速破冰的有效方式。


龙头企业掌握着优于领域内其他企业的资金储备和资源,并购是企业完成横向或纵向扩张的最直接的手段。


从结果来看,大多数医疗健康领域内企业发展都遵循了类似的发展路径:利用自身原有的优势将单一产品或服务做到具备一定的市场影响力,成为某一细分领域的龙头后进行横向扩张,或借助原有产品领域渠道优势补充产品线;从医疗服务细分专科来看,通过并购的持续外延式扩张布局已经被眼科和精神科领域龙头机构爱尔眼科、康宁医院验证。当企业体量大到一定程度时,产业链纵向延伸成为主流,拓展到其他门类的医疗器械、药品、终端医院等等。


 

2  并购交易中的买方趋势


头部基金接连超募,资金规模变大,起投门槛变高

资本越来越向头部基金集中,而头部基金正是参与并购交易的主力军。从2018年起保险资金进入股权投资行业的利好政策接连不断,可投资体量巨大的险资逐渐迈入股权投资行业;美元方面,伴随2020年全球股市大开大合,美联储极大限度地释放流动性,美元LP投中国也更加积极。


据公开数据显示,2019年大中华地区前十大PE募资总计占过去5年总募资的30%,而2015年这一数字为23%。2020年,